婴幼儿奶粉行业竞争格局持续改善

　　香港的奶粉限购措施是一系列国家和地区限购措施中影响最大的之一。港府3月1日正式执行婴幼儿奶粉限购措施。考虑到个人自用需要，16岁以上人士可带不超过1.8公斤，约两罐奶粉。实际上，在此之前，德国、澳大利亚、荷兰、美国、澳门、新西兰等国家和地区自12年下半年以来均已限购婴幼儿奶粉。对我国影响最大的限购措施应是香港和新西兰，香港是离我国最近和最方便的进口地区，而新西兰是我国最主要的乳制品进口国。

　　我们预计限购措施将至少持续2-3年的时间。无论是“限购”还是“抢购”，其背后的问题都不会在短期消失。多国家和地区出台限购措施的主要原因是，中国消费者婴幼儿奶粉海外购买量的增长扰乱了其奶粉供需紧平衡。而中国顾客抢购奶粉的原因主要是食品安全信任问题以及龙宝宝效应。

　　竞争格局的改善有利于贝因美市场份额的提升。我们认为，随着越来越多国家和地区对中国消费者实行奶粉限购，以及新西兰等外资小品牌产品被检测出不达国标，都意味着行业竞争格局越来越有利于贝因美等国产奶粉龙头，贝因美市场份额有望提升。

　　维持“强烈推荐”评级。我们预测13-15年EPS分别为1.59元、1.99元和3.05元，对应净利增速分别为34%、25%和54%，按照2月22日收盘价32.9元计算，对应13-15年PE分别为21、17和11倍。考虑持续改善的行业竞争格局，二胎政策放开预期对估值的提升，管理层战略从保守转为激进，以及账面大量现金具备的收购能力，我们认为公司可以享受13年25倍的估值，维持“强烈推荐”。

　　风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少；我国婴幼儿奶粉行业爆发大型食品安全事故；解禁小非减持。作者：丁芸洁;文献;汤玮亮